Построение блоков

Читатель должен быть знаком с характеристиками риска/пришли шести фундаментальных позиций:

• Покупка акции (Long Stock)
• Продажа акции (Short Stock)
• Покупка колла (Long Call)
• Продажа колла (Short Call)
• Покупка пута (Long Put) Продажа пута (Short Put)

 

Вместо того, чтобы рассматривать каждую из перечисленных позиций, как отдельную стратегию, посмотрим на них, как на строительные блоки. Используемые в комбинации, эти блоки могут создать разнообразные стратегии для любого настроения рынка. Процесс объединения этих блоков называется созданием синтетики. Например, предположим, что XYZ торгуется по $50, а июльские 50-е колл и пут на XYZ стоят по $2. Сравните следующие графики P/L:

Покупка 1 July 50 call 




Покупка 100 акций и 1 July 50 put 



Обратите внимание, что графики - идентичны

Мы знаем, что прямая покупка колла будет стоить нам $200 ($2 * 100). Мы также знаем, что покупка пута на уровне $50 ликвидирует риск снизу по акции, таким образом, если к нему докупить 100 акций по $50, наш график p/l будет идентичен графику 50-го колла. Однако, сделка по "женатому" путу стеснит большее количество средств. Возможно, трейдеру было бы лучше купить колл, так как это даст ему плечо - он сможет на том же капитале открыть гораздо больше позиций.

Теперь рассмотрим последствия покупки одного 50-го июльского колла и продажи одного 50-го июльского пута. Поскольку цены колла и пута равны друг другу, у этой позиции нет стоимости (кроме комиссионных). При погашении, если акция торгуется выше $50 вы потребуете исполнения колла и купите 100 акций XYZ по себестоимости $50 за акцию. Если же их цена будет ниже $50, держатель пута затребует исполнение и вы будете вынуждены купить 100 акций по $50. Так или иначе, у вас довольно 100 акций XYZ по $50. 



В синтетике важно понимать:

Возможность идентифицировать синтетику и понимание синтетических взаимоотношений между всеми опционами на экране дает массу преимуществ для трейдера. Синтетические позиции дают нам следующее:

• Методы арбитража с использованием блоков; скальпирование опционов или акций, воспользовавшись различиями в ценообразовании
  
• Альтернативы для входа или изменения позиции
  
• Стратегии для покупки или продажи опционов, которые иначе были бы трудными в исполнении из-за ликвидности или проскальзывания
  
• Технику идентификации различий в цене или перекосов, существующих на рынке
  
• Способ оценить подлинную рыночную ценность отдельного блока
  
• Методы вычисления цены опционов
  
• Понимание величины риска любой рыночной позиции
  
• Альтернативы для ликвидации или нейтрализации риска позиций

 

 

 

 

 

Практическое применение

Намереваясь синтетика, как средство арбитража (первая позиция в списке), широко используется профессиональными трейдерами и финансовыми институтами, рядовому трейдеру не стоит пытаться использовать ее таким образом. Стоимость исполнения и комиссионные, множащийся слиппедж, делают прямой арбитраж (т.е. развороты и конверсии) чрезвычайно трудным делом. Читателю следует сосредоточиться на каждой стратегии и концепции синтетики, как на средстве понимания ценообразования опционов, факторов, влияющих на их цену, и альтернатив для облегчения рыночного риска.

Например, что будет, если трейдер приобрел 1000 акций MSFT по 68.70, а затем попытался снизить риск позиции, продав колл, видно на следующем графике: 



Трейдер удивится, увидев, что продажа колла никак не снизит его риск. К тому же, если он понимает синтетику, он видит, что продажа коллов против длинной позиции по акциям создает синтетический шорт - позицию, которую лучше избегать на медвежьем рынке.

Что же использовать - синтетику или реал.

Вспомните пример с "женатым" путом - трейдеру, возможно, было бы лучше вместо него купить колл. В большинстве случаев так и есть. Исключения могут возникать при воздействии таких факторов, как перекос, волатильность, слиппедж. В этих случаях, возможно, на самом деле было бы лучше использовать синтетический эквивалент. Другой недостаток использования настоящего опциона в том, что он в конечном счете погашается. Трейдеру, имеющему долгосрочный длинный интерес по акции, может не понравиться необходимость каждый месяц покупать коллы. Стоимость сделки по покупке акции, возможно, точнее соответствовала бы его целям.

Шесть синтетических вариантов

Следующие примеры иллюстрируют взаимоотношения между коллами, путами и акциями. Существует шесть комбинаций акции/опционы, которые приводят к синтетическим позициям. Заметьте, что в каждой формуле каждый колл и пут имеют одинаовые страйки и время погашения. 



Ценообразование синтетики

Теперь у нас есть два разных способа работать с блоком - мы можем купить или продать блок напрямую, или мы можем купить или продать его синтетически. Для того, чтобы определить цену, по которой мы можем создать синтетическую позицию, мы должны иметь соблюдающую информацию:

• Текущая цена акции
• Страйк опциона
• Сколько дней до погашения опциона
• Даты выплаты дивидендов и их величина (если есть)
• Соответствующие процентные ставки, чтобы вычислить стоимость удержания позиции

 

 

 

Как только все вышеупомянутые переменные определены, в том числе стоимость удержания, вычисление цены синтетики становится просто процессом использования этих формул:

Формулы синтетического ценообразования

• Цена синтетического колла
  (Цена пута + Цена акции + Стоимость удержания) - Страйк
  
• Цена синтетического пута
  (Цена колла + Цена акции - Стоимость удержания) - Цена акции
  
• Цена синтетической акции
  (Цена колла - Цена пута) + Страйк

 

 

 

Цена удержания

Большинство трейдеров, в том числе профессиональных, в течение своих позиций выплачивает (или получает - в случае шорта) деньги. Количество этих денег, затраченное на позицию, называется стоимостью удержания. В особенности это относится к процентным ставкам, заплаченным (полученным) за позицию, которые дебетуют (кредитуют) торговый счет. Когда акции и/или опционы покупаются, трейдер платит процент клиринговой фирме за использование их фондов. Когда же акции и/или опционы продаются, счет кредитуется и трейдер получит процент на кредитный баланс к своему счету.

Формула : Стоимость удержания

Процентная ставка x Страйк x Количество дней до погашения / 360

Какую процентную ставку нужно употребить, чтобы вычислить стоимость удержания?

Определение вашей Стоимости удержания - Вашей процентной ставки

Частные трейдеры получают не такие ставки, как профессионалы; их ставки обычно выше и меняются от брокера к брокеру. При вычислении цены, по которой вы создадите синтетику, используйте определенную для вас длинную или короткую ставку. Когда вы совершаете сделку с маржой (заем средств), используйте длинную ставку. В шортах, когда вы принимаете кредит на свой счет, нужно использовать короткую ставку. Имейте в виду, что брокер создает спред по ставкам займа и кредита. Обязательно пронсультируйтесь об этом со своим брокером.

Сравнение стоимости опционов; Выравнивание цены - Брокерская ставка

Перекосы цены легче выявлять, просматривая сообщение о подразумеваемой волатильности. Однако, в ситуациях, когда трейдер пытается выявить, как маркет-мейкеры делают специфический рынок, цена реального опциона должна сравниваться с его синтетическими эквивалентами.

Биды и офферы, отображаемые в цепи опционов, делаются в торговых ямах трейдерами, которые должны обеспечивать ликвидность от имени маркет-мейкеров. Они делают рынок, основываясь на своей стоимости сделок, в том числе и стоимости удержания. Это требует задействования существенных капиталов и значительных рисков. Чтобы помочь им в деле обеспечения ликвидности, маркет-мейкерам расширены маржевые привилегии и уменьшена процентная ставка. Желая, эти нормы меняются, они близки к брокерской ставке. При вычислении синтетики, в которой используется длинная ставка удержания, добавьте около половины пункта к брокерской ставке; при вычислении короткого интереса - вычтите около половины пункта.

Пример: Стоимость удержания

MSFT торгуется @ $52
Трейдер пробует рассчитать стоимость удержания для январьских 50-х колла и пута.

Дней до погашения: 42.
Брокерская ставка - длинная: 6%

Ставка 0.06 x Страйк 50 x 42 /360 = 0.35
Стоимость удержания опциона до погашения равна 0.35.

Пример: синтетика против реала

Сравните цены длинного колла и синтетического длинного колла, чтобы определить, какой лучше купить.

Цена акции: 52
Процентная ставка: 6%
Дней до погашения: 60
Волатильность: 35 



1.Стоимость удержания 0.50 или 1/2
Уволена так: 0.06 x 50 x 60/360 = 0.50

2. Синтетический длинный колл = длинный пут + длинная акция

3. Формула цены:
Цена синтетического длинного колла =
(Цена пута + Цена акции + Стоимость удержания) - Страйк

4. (1.75 + 52 + 0.50) - 50 = 4.25

Синтетический колл - дешевле реального!

Конверсия и Разворот

Теперь мы знаем, что синтетическое позиция имеет точно такие же характеристики риска/прибыли, как и реальная. Это не только позволяет нам создавать нужную позицию, но и дает нам альтернативу для взятия прибыли или нейтрализации риска, связанного с удерживанием какого-либо позиции; мы можем ликвидировать позицию, сделав противоположную синтетическую сделку.

• Длинная синтетика закрывается продажей реального актива
• Короткая синтетика закрывается приобретением реального актива

 

Такой шаг нейтрализует позицию - она больше не подвержена направленному риску. Изменения величины лежащей в основе акции никак не будут влиять на нейтрализованную позицию. Торговля синтетикой наряду с ее реальным эквивалентом называется конверсией или разворотом.

• При конверсии акция покупается
• При развороте акция продается

 

Конверсия

-Колл + Пут + Акция + Стоимость удержания - Дивиденд

Разворот

+Колл - Пут - Акция - Стоимость удержания + Дивиденд


Синтетический треугольник

Использование синтетических блоков всегда требует комбинации с другими блоками. Колл подразумевает использование пута и акции. Под путом имеется в виду использование колла и акции, а позиция по стоку состоит из пута и колла. Правило состоит в том, что когда комбинируются акция и пут, они всегда или оба куплены, или оба проданы. Когда же пут или акция комбинируется с коллом, то, если колл приобретен, то вторая сторона продается, и наоборот.

Для запоминания используется синтетический треугольник: 



Каждый угол - отдельный блок.
Сочетание любых двух углов треугольника - синтетика.
Сочетание всех трех углов треугольника - конверсия или разворот.

Матрица синтетического треугольника 



Пример: Разворот

MSFT $50.25 (6%) (31 день до погаш.)
(Колл 1.50 + Страйк 50) = 51.50 Цена покупки
(Пут 1.50 + Акция 50.25) = 51.75 Цена продажи
0.25 Кредит
0.25 Короткий интерес
0.50 Всего

График P&L 



Пример: Реал против синтетики

Трейдер создал позицию "женатый пут" - купил MSFT по $68 и 65-й февральский пут по 1.60. Акция сейчас торгуется по $69.70; пут - по 1.05. Для ликвидации взгляда у него теперь имеется две альтернативы:

Альтернатива A: Продать и пут, и акцию по рыночным ценам

Альтернатива B: Закрыть позицию нейтрализацией "женатого пута" коллом - продав против него реальный колл.

Давайте взвесим все факторы, воздействующие на эту конкретную ситуацию:

• Куплено акций изначально: 1000 акций MSFT по 68
• Купленный изначально путов: 10 февральских 65 путов по 1.60
• Текущая цена акции: 69.70
• Текущий бид пута: 1.05
• Текущий бид февральского 65-го колла: 6.10
• Дней до погашения: 30
• Процентная ставка трейдера: 2.5%

 

 

Выбрав альтернативу A, получим следующие результаты:

1.70 (прибыль по акции) - 0.55 (убыток по путу) = 1.15 x 1000 = $ 1150 прибыль

Обратите внимание, что в прибыли 1.15 не учтены платежи за две транзакции (акция и опцион).

Выбрав альтернативу В, получим следующие результаты:

Позиция эквивалентна покупке колла за 4.73, рассчитываем так:

1. Стоимость удержания:
Процентная ставка x Страйк x Дни до погашения / 360

2.5% x 65 x 30 / 365 = 0.13

2. Цена синтетического колла
(Стоимость пута + Цена акции + Стоимость удержания) - Страйк

(1.60 + 68 + 0.13) - 65 = 4.73

3. Продажа реального колла для закрытия синтетики:
6.10 (реальный колл) - 4.73 (синтетический колл) = 1.37 x 1000 = $1370 прибыль

Заметьте, что закрытие позиции таким образом требует только одной транзакции - комиссия лишь за короткий колл.

4. Вывод:
Альтернатива B выгоднее, как минимум (без учета комиссии), на $220.

Пример: Синтетическая длинная акция - в разворот

Трейдер создал синтетическую длинную позицию по акции - купил колл и продал пут с таким же страйком. Акция поднялась в цене и трейдер желает ликвидировать свою позицию. Как и в предыдущем случае, у него есть две альтернативы: ликвидировать каждый компонент его взгляда по рыночным ценам, или ликвидировать позицию синтетически.

Когда XYZ торговалась по $50:
Первоначальный колл: Long 10 Jul 50 коллов по 3.80
Первоначальный пут: Short 10 Jul 50 путов по 3.20

Когда XYZ торгуется по 52.50
Текущий бид колла: 4.80
Текущий аск пута: 2.30

Дней до погашения: 92
Текущая процентная ставка: 5.75%

Альтернатива A: Ликвидация по рыночным ценам:

1.00 (прибыль колла) + 0.90 (прибыль пута) = 1.90 x 1000 = $1900 прибыль

Альтернатива B: Синтетическая продажа акции:

1. Цена синтетической акции
(Цена колла - Цена пута) + Страйк
(3.80 - 3.20) + 50 = 50.60

2. Продажа реальной акции:

52.50 (реальная цена акции) - 50.60 (цена синтетической акции)= 1.90 x 1000 = $1900 прибыль

3. Но не забудьте - трейдер имеет проданные акции.

Он будет получать короткий интерес все время позиции! Если его процентная ставка в данном случае 5.75%, то, минус 1/2 пункта, он получит короткий интерес по акциям:

Процентная ставка x Страйк x Дни до погашения / 360 = Стоимость удержания

5.25% x 50 x 92 / 360 = 0.67

0.67 x 1000 (количество проданных акций) = $670

Шорт акции добавляет к прибыли дополнительно $670 (0.67 x 1000), припомните также, что комиссия платится лишь за одну сделку. Итак, закрытие позиции разворотом дает чистый профит $2570!


Риски разворота и конверсии

Изменение процентных ставок

Изменения стоимости удержания могут коренным образом изменить потенциал любой опционной стратегии, особенно арбитражной. Рост процентных ставок способствует росту цен коллов и падению путов (и наоборот). Это, несомненно, повлияет на любую конверсию или разворот. Однако, так как процентные ставки редко меняются за короткий период времени, их можно рассматривать, как незначительный фактор риска. Однако, такой риск нельзя не зачислять во внимание при построении позиций по LEAPS.

Пример: Риск процентной ставки

XYZ торгуется по $48.90
Дней до погашения: 363
Короткая ставка: 5.75%

Long 10 LEAP Jan 45 call @ 7.60
Sell 1000 акций XYZ @ 48.90
Sell 10 LEAP Jan 45 put @ 2.00

1. Стоимость удержания:
Процентная ставка x Страйк x Дни до погашения / 360

5.75% x 45 x 363 / 360 = 2.60

2. Давайте используем формулу синтетического пута:

(Цена колла + Страйк - Стоимость удержания) - Цена акции

7.60 + 45 - 2.60 - 48.90 = 1.10

3. Получение 2.60 от удержания короткой акции свыше одного года позволило нам создать синтетический длинный пут по 1.10 - мы продали реальный пут @ 2.00, собрав чистую прибыль $900 (0.90 x 1000), если мы удержим позиции до погашения.

4. Если же процентные ставки в этом году упадут до 3.25%, мы меньше получим за нашу короткую акцию, а цена синтетического длинного пута окажется выше:

3.25% x 45 x 363 / 360 = 1.47

5. Исходя из новой ставки, наш синтетический пут будет куплен за 2.23, превратив разворот в нерентабельную сделку на 0.03!

Риск исполнения

Одна из сторон разворота или конверсии - короткий контракт. Создается неуверенность, если акция закрывается на уровне короткого страйка на момент погашения. Эту проблему легко решить, если выкупить короткий контракт за 0.05 или 0.25 в последний торговый день. Хотя эти опционы почти ничего не стоят, вы исключаете любую возможность оказаться в длинной или короткой позиции по акции в следующий понедельник после погашения.

Риск дивидендов

ABC торгуется по 114.25
Дней до погашения: 30
Короткая ставка 5%

Long 10 Feb 110 call по 6.30
Short 10 Feb 110 put по 2.20
Sell 1000 акций ABC @ 114.60

1. Стоимость удержания:
Процентная ставка x Страйк x Дни до погашения / 360

5.00% x 110 x 30 / 360 = 0.45

2. Давайте используем формулу синтетической акции:

(Стоимость колла - Цена пута) + Страйк

6.80 - 2.20 + 110 = 114.60

Мы синтетически купили акцию за 114.60, но, если мы завершим разворот, то реально получим дополнительно 0.45 на коротком интересе, добавив к общей прибыли $450 (0.45 x 1000).

3. Но что, если ABC анонсирует специальные разовые дивиденды в 0.50.

При продаже акции (развороте) придется оплатить количество дивидендов; это количество добавляется к стоимости сделки. В данном случае позиция становится убыточной на $50 (-0.05 x 1000).

Коробка

Коробку можно использовать несколькими способами:

• Менее практично
  Как способ снижения риска при развороте или конверсии
  
• Более практично
  Как альтернативу для построения стороны в синтетической длинной акции ли закрытия спреда и
  Как инструмент расчета истинной стоимости данного спреда

 

 

 

Рассмотрим все это подробнее:

Сосредоточимся на компонентах

Вы инициировали конверсию или разворот, но озабочены риском, связанным с той частью уравнения, где располагаются акции - например, возможность. dsgkfns специальных дивидендов. Ваша позиция такова:

Long 10 Feb 50 calls
Short 10 Feb 50 puts
Short 1000 акций

Такой риск возможно быть ликвидирован заменой акций. Вы можете добиться этого следующими способами:

1. Замените проданные акции 10 проданными коллами глубоко ITM (в деньгах) или 10 купленными глубоко ITM путами. Теперь позиция может выглядеть следующим образом:

Long 10 Feb 50 calls
Long 10 Feb 50 puts
Short 10 ITM calls (или Long 10 ITM puts)

Проблема с этим сценарием возникнет, если цена акции сильно сдвинется в направлении страйка опционов, которыми вы заменили акции, тогда они будут не так подобны акции.

2. Избавьтесь от акций разворотом или конверсией

В качестве альтернативы можно выполнить обратную сделку с другим страйком. Например, первую позицию (разворот) можно закрыть, совершив конверсию с другим страйком. Акции, проданные в одной сделке, выкупаются в другой, оставляя синтетическую длинную акцию по одному страйку и синтетическую короткую по другому. Ваша позиция теперь становится коробкой:

Long 10 Feb 50 calls
Short 10 Feb 50 puts

Short 10 Feb 55 calls
Long 10 Feb 55 puts

Теперь вопрос - какова стоимость коробки.

Рассчитываем стоимость:

Полная стоимость коробки на момент погашения - это разница между страйками.

Истинная стоимость коробки в любой момент времени определяется, взяв ее стоимость на момент погашения минус стоимость удержания до погашения. Например коробка шириной в 5 пунктов, которая экспирирует через 9 месяцев при расходах на содержание в 6% стоит:

5 - (5 x 9/12 x 6%) = 5 - 0.225 = 4.78

Торговые фирмы могут использовать этот путь, как способ одолжить денежки под данный процент, продав коробку по ее текущей истинной стоимости. Например, в вышеупомянутом примере, трейдер, продав 5-ти пунктовую коробку по 4.78, по существу одалживает 4.78 на 9 месяцев с процентной ставкой 6%.

Фирмы могут также сами одалживать деньги по данной процентной ставке, покупая коробку по ее текущей справедливой рыночной стоимости. Предполагая, что истинная стоимость 5-ти пунктовой коробки составляет 4.78, покупатель коробки покупает (одалживает деньги продавцу) инструмент, который в конечном счете выплатит кредит 0.22 при погашении, когда коробка придет к своей полной стоимости 5. Эта стратегия имеет смысл, только если фирма, покупающая коробку, может провести сделку с разумной маржой, чтобы быть в состоянии купить коробку ниже ее подлинной рыночной стоимости. Такая возможность подобна одалживанию денег по более высокой процентной ставке, чем вкладывая наличность в облигации или инструменты денежного рынка.

Альтернатива для закрытия спреда

Вы исполнили бычий колл спред, но испытываете затруднения с его ликвидацией. Вы можете использовать коробку, чтобы закрыть позицию синтетически.

Посмотрите на коробку из нашего примера - по существу, это два спреда:

Февральский 50/55 бычий колл спред
Февральский 50/55 медвежий пут спред

Предположим, что они торговались по хорошим ценам, обе позиции принесли прибыль. Допустим, мы купили бычий колл спред за $3.00. График P/L этой позиции будет в точности соответствовать проданному за $2.00 пут спреду.

Стоимость колл и пут спредов между каждыми двумя страйками не должна превышать разницу между ценами этих страйков.

Если это правило нарушается, арбитражеры входят на рынок и синтетически "скальпируют" спреды:

* Покупка колл спреда - то же самое, что продажа пут спреда с теми же страйками, а

* Продажа колл спреда - то же самое, что покупка пут спреда с теми же страйками

Таким образом, если мы купили февральский 50/55 колл спред, мы можем хеджировать его продажей февральского 50/55 пут спреда.

Альтернатива для закрытия синтетической длинной акции

Коробка (глядя в комплексе) - это длинная и короткая комбинации (комбо) по акциям, которые вычеркивают друг друга. Это альтернатива развороту. Как только акция подходит до значений страйков комбинации, комбо реализовывается (шорт синтетической акции). Прибыль рассчитывается вычитанием цены короткой синтетической комбинации из цены длинной синтетической комбинации. Тогда начальная цена комбо - это эквивалент покупки акции за $50, а вторая, короткая комбинация - это эквивалент продажи акции за $55. Получается чистая прибыль $5.

Как определить истинную цену любого спреда

Чтобы определить цену коробки, как спреда, цены входящих в нее спредов должны складываться (включая стоимость удержания). В нашем примере, если февральский 50/55 бычий колл спред торгуется за $3, февральский 50/55 пут спред должен торговаться за 1.78.

Если трейдер сможет купить пут спред за 1.50 а колл спред - за 3, он заплатит в итоге 4.50 за то, что в действительности стоит 4.78.

Если трейдер может продать колл спред за 3, а затем продать пут спред за 2.10, он получит 5.10 за то, что в действительности стоит 4.78.


© Перевод: kroufr.ru
© Market Compass

Бранное обновление ( 21.07.2005 )